1997年，于上海杨浦区五角场朝阳商厦一层用基础冷门专业奖学金（900元）贴一个月生活费购买人生第一步单反——海鸥DF-2ETM，同好者王狐、鸡鸡、Tiger、宁猴等。12年后，终于升级了一下，经家庭预算委员会审议批准，入Canon 40D+17-40mm 4L+70-200mm 4L，刺激消费，拉动内需，从我做起。周日，一时兴起拿干导祭了镜头。把玩之余，与大家同乐。

干导宿于广安门陋室，遇于王府井书店，餐于东来顺饭馆，别于什刹海门前，匆匆半日，孤独文艺青年之气味未减当年。

炒作一下：http://www.sinology.cn/news/2008/whzx/200902/whzx_33741.shtml

贺9611同门WW和LL无敌精品超强全新译作《因为。爱》闪耀问世，并预祝佳作大卖。http://winniewei.ycool.com/post.2270973.html#replyList

金融街百盛门前路遇投行人士HN，盛情发出邀请到单位食堂共进午餐，伊愉快地接受了邀请。目测了一下，我现在身高确是比伊高的。

Re-life.

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吃主儿

奋斗（下部 石康最新小说）

马未都说收藏·杂项篇

中国金融体制改革30年回顾与展望

老乡亲——唐鲁孙系列

老古董——唐鲁孙系列

大杂烩——唐鲁孙系列

说东道西——唐鲁孙系列

故园情~唐鲁孙 著

东食西渐/作者:罗伯茨

吃的艺术/作者： 刘枋 著

寒夜客来/ 逯耀东

                                                                  箸 匙 记

 

 

时光荏苒，日月穿梭，一转眼都到2009年了，我的20万字的青海游记却是笑渐不闻声渐悄，Space里面也是车马清冷、人声寥落，看来文债是不好欠的。所以忙完了次贷危机、扩大内需，赶紧长啸几声，重拾思路，龙蛇走笔，以孚众望。话说我们乘上梁师傅的出租车开始了第一天的行程。按照通俗的路线安排，像我们这种普通游客，不上九天揽月，不下五洋捉鳖，也就是老老实实地围着青海湖转圈圈。西宁市位于青海湖的正东，一般的环湖游就是先南下，再折向西，顺时针沿湖而行。而梁师傅就厉害了，一上来就逆练九阴真经，搞逆时针环湖，车向北出了西宁市，并不理睬青海湖，直奔我们的首日目的地——祁连。天色晴朗，微有薄雾，从市区街道到省际高速公路，再到普通的乡村公路，最后终于开上了绵延曲折的山路。车窗外的景色变换不断，城市建筑和立交桥渐渐被高原山色所替代。虽然仍是八月时节，但山道两边的层层山林已经染上了深秋的红色，在山间盘旋飞驰，有一点极品飞车某条赛道现实版的意思，当然因为转弯太多，也有一点晕车想吐的感觉。午间，根据行程安排，我们顺利地到达了第一站歇脚的地方——青石咀镇。小镇不大，是回民聚集地，街上的行人都戴着白色的小帽，午饭时间街头店前都横七竖八地停着一辆辆摩托车，很有西部电影的镜头感。实际上青石咀本身就为门源县所辖，而门源的全称就是“门源回族自治县”。梁师傅开车径直到了号称全镇最高档的饭店——一个经过装修的面馆，档次再低一些的，谅我们也不敢吃。挑了张空桌坐下，梁师傅说都是面条，没啥挑的，然后就抱着相机，歪着脑袋看他上午拍的照片。我们盯着墙上的大字报菜单认真学习，上面铁钩银划、密密麻麻写了几十种东东，但除了炒面、烩面等全国通用词汇外，其它的就得凭想象力了。我们本着一贯的稳健风格点了自己能够理解的几个面食，也试探性地点了炮仗。我这里所说的“点了炮仗”并不是指：因为北京限放烟花爆竹，我们就大老远地跑到青海一个偏远小镇的面馆里过这个瘾，而是这里的大字报菜单里面就有这么一道“炮仗”，不但有“炮仗”，还有“优质炮仗”。比较一下价格，差了5块钱，心想穷家富路，嘴上不能省，于是招呼跑堂的：加一个炮仗，要优质的。端上来一看，简直了，就是切成寸段儿的炒面，油晃晃岗尖儿一大盘子。还是梁师傅有经验，冲掌柜喊：“我们点的是‘优质的’！”，跑堂的一闪身进了后厨，一会儿功夫端上一小碟白切牛肉片，啪地扣在“炮仗”上，齐了，这就是“优质炮仗”。总之，吃了一肚子面条，外加一盘炒黄牛肉，拿一个青菜豆腐汤溜了缝儿，四周萦绕着辣椒、孜然和牛羊肉的气息，我们完成了在青海旅游的第一顿充满异域风味的午餐。需要强调一下的是，这个黄牛肉是比较失败的，我们没有想到在贫瘠的西北高原上还培养出了这么腐败的牛，因为它太肥了，简直就是一头完全由脂肪构成的牛。我想这头牛一定是天天坐在办公室里上网，然后出去各种应酬，基本没有体育锻炼，落下一身高血脂和脂肪肝，最后变成了我们桌上白花花的一盘炒菜。当我们以消费者的身份，完全不熟悉游戏规则地向面馆提出异议的时候，掌柜、跑堂的、算账的、后厨的等等四、五条西北大汉刷地全都围了上来，坚决地指出我们动了筷子、吃了牛肉才向组织反映问题是很不对的，想在菜价上享受折扣是不可能的，再往下扯……擀面师傅、切肉师傅和烧火师傅这不也出来了么！我看看眼前一个个醋钵大小的拳头，心想…….实在是不凑巧，我们今天着急赶路去祁连，没时间在这里耗，算便宜你们了，不就是几十块钱么，给你们就是了，不过可不是助长你们歪风邪气，希望你们拿着钱好好反思自己的灵魂深处，下次再有客人点黄牛肉，好歹掺几块瘦的，做人要厚道。交完钱，我们昂首走出饭馆，一溜烟儿离开了青石咀镇，前往门源花海。

 

 

祝大家在2009年有更多的梦想、也有更多的梦想成真。

8月27日是我们在青海正式行程的第一天。由于是包车，没有固定启程时间，所以睡了个自然醒。一睁眼七点一刻，跟平时起床时间一样，革命的生物钟可不是说调就调的。又脑门儿顶着枕头懒了一会，实在是睡不着，只好无奈地起床了。打开窗帘，外面已经放晴，经过一夜细雨的洗刷，天色澄明，微风拂动，再低头一看，街上行人稀少，偶尔几个早锻炼的大爷大妈穿着绒线衣，套着毛背心，带着线手套。没搞错吧，现在是八月份，北京还打着空调吃冰镇西瓜呐，这边儿搞成冬练三伏了。我一共带了两件T恤，两条单裤，一件运动服，还是夏天特透汗的那种。本以为轰轰烈烈的温室效应已经搞得大家“寰球同此凉热”了，没想到还没出国境线就亲身受了一次直接教育，古训说得好：电门有没有电，要亲手摸过才知道。看来我实践得还是有差距啊。磨磨蹭蹭，磨磨蹭蹭，捱到9点多，看阳光渐浓，冰封的大地渐渐有了些暖色。我们收拾好行李，办了退房手续。趁梁师傅还没到，到附近的水井巷小吃街吃了早点。水井巷是网上比较出名的一个美食点，优势大约是品种比较丰富的，小吃街的格局大体就是一个室内的大排挡街。可能是早上的缘故，大部分的摊档都没有开门，只有几个卖拉面、卖馍、卖羊杂的热气腾腾。我们保守地点了牛肉拉面和茶叶蛋，一阵狼吞虎咽，风卷残云，吃得满头大汗，颇有解馋、御寒之功效。当地拉面只有筷子没有勺，盛面用的粗瓷大碗比小号的高压锅也浅不了多少，一碗面不过5、6个牛肉丁儿，一个不留神全沉到碗底去了，用两个筷子头儿隔着面汤贴着碗边儿颤颤巍巍好容易捞起一个，一哆嗦又掉回去了，后来玩的不耐烦了，干脆来个“狠“的，端起大碗咕咚咕咚把汤喝了，这回牛肉丁儿全都老老实实地趴在碗底儿，可肚子撑得怎么也吃不下了。给我留下印象的还有当地的炸辣子。中国辣椒的两大流派：四川辣椒和西北辣椒，简称：“川椒”和“秦椒”。如今川菜当道，红遍全球，基本上就是辣味的代名词了，年轻一代受的基本就是“水煮鱼”、“馋嘴蛙”、“香辣蟹”的普及教育。秦椒之味，略显式微。而这次在水井巷，以及此后青海游所有饭桌上放的都是秦椒。同川椒的味道诡谲、变化多端相比，秦椒一如西北大汉的质朴豪爽，下料全部是切碎的干辣椒末，混上大把的芝麻和各种调料，滚开的热油一浇，剩下的化合反应就靠佐料们自己了。炸好的辣子中有一股直冲云天的干呛味，杂以芝麻香和油菜籽香，与牛羊肉的略微腥膻相得益彰，堪称绝配。回到酒店门口与梁师傅会合，行李装车，正式启程出发。由于是包车，梁师傅已经把出租车的计价器停了。我偷偷想：要是这四天1000多公里都开着，最后打出一张的票去报销，够过瘾的。

海青山红菜花黄

（8月26日至31日青海包车游）

 

 

决定把青海作为今年国内游的目的地是误打误撞的。从去年开始，按照我家XY的宏伟计划，每年我们每人至少要实现一次出境游和一次境内游。去年由于时间原因，大家还是分头行动，她去了日本、贵州、西安、新疆，我则去了英国、河南、山东。今年赶在四月份去了一趟香港，主要因为有Birmingham的同学Richard借调香港，在当地坐镇，就下榻在他一个人在中环半山的豪宅，省了酒店的银两，计为境外游一次。话说光阴荏苒，日月如梭，一转眼就到了8月，奥林匹克给姆也快胜利闭幕了，我们的年假却还没有及时消费，存着单位也不给利息，转过年连本金都没了，所以急着赶着找地方花。按照“行期5天”，“我们俩都没去过”这两个标准一卡，入围的省份就剩两个：吉林和青海。我家XY就是东北人，想着东三省就是自家门口，所以再一PK，青海胜出。

接下来就是浩大的旅游信息检索工作，青海于我的脑海中关键词不超过三个“青海、青海湖、西宁”。想到繁重的旅游准备工作要从一穷二白的基础上做起，我不禁心跳加速，手脚冰凉，头晕目眩，眼前一黑就昏厥过去。也不知道过了几天几夜，等睁眼醒来的时候，我家XY已经订好了机票，选好了酒店，谈好了包车，外加打印了四大本旅游攻略。于是，我又精神一振，重焕风采，出发！！！

需要提一下的是这次青海之行既不是跟团儿，也不是自助，而是旅游包车。网上都说青海省大，景点分散，跟着旅行团基本上就是以西宁为中心四面出击，路上一小时，下车十分钟，一圈下来基本上就是把西宁市郊的各个公路收费站熟悉了。自助游呢，我又必须尊重自己的现实：2004年与伯明翰四公子同去葡萄牙看欧洲杯的时候，坐警车、睡地道，Backpacker如履平地，身体时重65公斤（参见SPACE照片）。工作两年多，天天在电脑前正襟危坐，岿然不动，除了十个手指头保持运动外，其他机能基本都退化了，在肉价飞涨的时候上秤一称，85公斤！！活活涨了40斤啊，相当于除了自己的背包外，还得多扛40斤负重，我又没有本届奥运会为中国男举再添一金的宏大志向，实在没必要在高原上跟自己较这个劲，三十而立，梦想还是要照进现实的。网上关于包车游的资源很丰富，挑包车师傅全看口碑了，我们最终选中了梁师傅（13997116882），一个短信刚发过去，电话就打过来了，可是手机长途啊，服务态度太积极了，印象分很好（后来才知道，梁师傅短信输入太慢，嫌麻烦，基本不用短信），梁师傅正在外面跑车带旅友。电话里谈好了车型（梁师傅家有三辆车：丰田越野、别克商务、富康出租，我们选了最便宜的富康，500元/天），是否机场接送，是否包梁师傅的三餐，是否包梁师傅的住宿，询问了我们旅游的天数，我们的年龄和身体素质，希望游览的景色风格（梁师傅负责设计旅游路线）。

风和日丽的8月26日下午，我们就乘南航CZ6992次航班正式出发飞往西宁，飞机刚开上滑行道，北京上空就晴转阴开始下雨，坐在机舱里等了1个多小时，把所有的航空杂志都提前看完了，外面才云开雨散，获准起飞。航程2小时15分钟，到西宁晚上10点了，一出机舱感觉时秋风瑟瑟，比北京至少低了5度。取完行李走出来，一个头戴黑色Y-3檐帽，身穿Marco Polo军绿猎装，眼亮睫长的黝黑男子举着我们的名字等在外面了，这就是传说中的梁师傅，出机场上了将要陪伴我们四天的白绿相间的三厢富康出租车。从机场到酒店约40公里，行车40分钟。我们选中的是西宁体育馆旁边的“一天快捷酒店”，商务标间打完折145元/晚。酒店很新很干净，房间也很多，性价比还可以，就是一楼是个迪厅，越到深夜越热闹，有一侧的房间需要伴着阵阵迪士高音乐安眠入睡，建议对声音敏感的人至少要选7层远离迪厅一侧的房间。在房间里，梁师傅向我们介绍了未来四天的行程设计，可以看到的主要风光，还有一些注意事项，如果我们对路线有什么意见，可以随谈随改。包车费也可以先付、后付、按揭付，总之什么都商量着来。

梁师傅其实一点电脑也不懂，上网更别说了。这个博客是他拉的一个四川旅友帮忙建的。在我们的帮助下，梁师傅在我们酒店大堂的免费上网电脑上才第一次看到自己的博客，浑然不知他骤然增多的包车生意是来自互联网的力量。一路上我们不停地忽悠电脑和上网的重要性，在我们离开西宁前往机场的路上，梁师傅决定买电脑了。

 

8月26日晚上出发赴青海四日包车游，今日返回。一直把云南作为国内旅游的首选地，但青海的风光实在是让我意外。原以为只是一个极贫瘠的风沙之地，到了才知道是地貌极为丰富和震撼的摄影乐园，虽然随身只带了CANON ISUX 750卡片机和1G的存储。经过此次初行，我觉得如果不考虑游者体能和季节因素的话，青海可以和云南并列为国内旅游的首选。PS.希望回来后有时间能把游记整理出来。

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我的川菜生活（一个土生土长的四川文人，娓娓讲叙几十年川菜生活的个中体味） (1) 形式大于内容

美国纽约摄影学院摄影教材（上） (1) 林鸡鸡的当年宿舍典藏，经历了无数次的书市，书摊，书店彷徨后终于在网上买了，可是现在相机都改数码了。

美国纽约摄影学院摄影教材(下) (1)

中国自驾游(驾车游完全实用攻略升级版) (1)自己纯粹地纸上谈兵，看书的工夫，养猫两口子不知道都实践了多少回了。

货币战争 (1) 内容先不谈，视角很重要，很重要。

大城小厨（英语版）（1集DVD） (1) 怀念“嘴里含着热茄子”式英语，怀念摇头晃脑的小康生活，但有一点：实地吃了英国菜就知道有多骗人了。

一地鸡毛(2DVD)(经济版)(陈道明 徐帆主演) (1) 比书可惆怅多了，冯小刚当年的青涩愤青劲儿，和刘震云不是一路咧。

大城小厨（英语版）第三辑DVD (1) 

 

 

文章引用自：http://blog.sina.com.cn/s/blog_49236e0f01009toj.html

金融学的历史在经济学中令人咤舌的短。经济学家们早就意识到信用市场的基本经济功能，但他们并未热衷到在此基础之上做进一步的分析研究。正因为如此，关于金融市场的早期观点大多非常直观，而且绝大多数都是由实业家们提出来的。而对金融市场进行开创性理论研究的 Louis Bachelier (1900) 似乎根本就被理论家和实业家们所忽视和遗忘了。

投资组合理论

以上事实并不意味着早期经济学家们忽视了金融市场。Irving Fisher (1906, 1907, 1930) 早就描述了信用市场在经济活动中的基本功能，尤其是其作为在时间上分配资源的作用－－他已经认识到风险在这一过程中的重要性。之后 John Maynard Keynes (1930, 1936), John Hicks (1934, 1935, 1939), Nicholas Kaldor (1939) 及 Jacob Marschak (1938) 在他们发展货币理论的过程中，也已经开始孕育不确定性 (uncertainty) 具有重要意义的投资组合理论了。

但是对于那一时期的很多经济学家来说，金融市场仍然被认为只不过是纯粹的“赌场”而非真正的“市场”。他们认为资产价值大多是由资本收益的期望和反期望决定的，因此它们是“自己被自己套牢”了。John Maynard Keynes 的“选美”类比是其中代表性的观点。

因为如此，很多人对投机行为的研究费了不少笔墨(投机行为即为今后零售所需而进行的商品或资产买入或短期卖出的行为)。比如说，John Maynard Keynes (1923, 1930) 和 John Hicks (1939) 在其对期货市场的开创性文章中论述道，商品交割的期货合同的价格通常要低于该商品未来现货交割价的期望值 (Keynes称之为“正常交割延迟”) Keynes 和 Hicks 认为这在很大程度上是因为套期保值者将他们的价格风险转让给了投机者以换取风险溢价(Cat 注：亦称风险贴水)。Nicholas Kaldor (1939)则分析了投机活动是不是能稳定价格的问题，这在很大程度上扩展了Keynes 的流动性偏好理论。

(后来 Holbrook Working (1953, 1962) 则认为套期保值者和投机者的动机没有任何区别。这一论点引发了早期的实证研究浪潮－－ Hendrik Houthakker (1957, 1961, 1968, 1969) 发现有利于正常交割延迟的证据而 Lester Telser (1958, 1981)则发现了不利证据。)

John Burr Williams (1938) 是挑战经济学家对金融市场是“赌场”观点及资产定价问题的先锋之一。他认为金融资产的价格反映了该资产的“内在价值”，其可以用该资产未来预期股利现金流的折现价来表示。这一“基本派”观点与 Irving Fisher (1907, 1930) 的理论，以及诸如Benjamin Graham等实业家的“价值投资”方法不谋而合。

Harry Markowitz (1952, 1959)意识到当“基本派”观点依赖于对未来的预期时，风险因素必须要起作用，从而由Jonh von Neumann 和 Oskar Morgenstern (1944) 创立的预期效用理论可以得到非常有效的利用。Markowitzd 在风险-收益协调均衡的前提下系统阐述了最佳投资组合选择理论--该理论从此成为“现代投资组合理论”（简称“MPT”）的前身。
如之前所述，关于最优投资组合分配的早期观点早就已经在Keynes, Hicks, 及Kaldor等人的货币理论中被提及和考虑到，因而James Tobin (1958) 将货币因素加入Markowitz的理论中得到著名的“两基金分离定理”也是非常符合逻辑的一步。Tobin 有效的论证了经济个体将通过投资在一种无风险资产（货币）和唯一的风险资产组合（这一组合对所有人都相同）来分散其储蓄风险。Tobin 声称，对风险的不同态度，仅导致货币和该唯一风险资产的组合不同而已。

Markowitz-Tobin理论并不是非常实用。特别是估计风险分散化利益时要求实业家们计算每一对资产收益间的协方差。William Sharpe (1961, 1964) 和 John Lintner (1965) 在他们的资产定价模型(CAPM)中解决了这一操作性困难。他们论证了只要计算每一种资产和一个市场指数之间的协方差便可以得到和Markowitz-Tobin同样的结果。由于计算量大大减少到这一模型中少量的几项(betas,贝塔系数)，最优投资组合选择具备了计算上的可行性。很快的，实业家们就开始运用CAPM了。

CAPM后来受到了Richard Roll (1977, 1978)一系列实证上的批判。可以对其取而代之的改良理论之一为Robert Merton (1973) 的跨期资产定价模型。Merton的方法和理性预期假设引导了后来Cox, Ingersoll 和 Ross (1985) 的资产价格偏微分方程，他的模型可能离Robert E. Lucas (1978) 的资产定价理论仅一步之遥。

另一个更有意思的可以取代CAPM的理论是Stephen A. Ross (1976) 的“套利定价理论”(APT)。他的方法偏离了CAPM中风险与资产的逻辑，却全面发展了关于“套利定价”的观点。如Ross所声称的，套利的理论推导在他的这一理论中并不具有唯一性，但实质上却是所有金融理论中的基础逻辑和方法论。如下的著名金融定理解释了Ross的观点。

Fisher Black 和Myron Scholes (1973) 著名的期权定价理论及Robert Merton (1973) 的理论在很大程度上依赖于对套利的逻辑推导。直觉上来说，如果期权收益可以由一个由其他资产组成的投资组合复制的话，那么这个期权的价值一定等于该投资组合的价值，否则的话就会存在套利的机会。套利的逻辑还被M. Harrison 和David M. Kreps (1979), 及Darrell J. Duffie 和Chi-Fu Huang (1985) 用来计算多期(即“长期存在的”)证券。所有这些还反映在由Roy Radner (1967, 1968, 1972), Oliver D. Hart (1975) 及其他经济学家等创立的关于(完全和不完全)资产市场一般均衡的新瓦尔拉斯理论中。

著名的关于公司金融结构与公司价值无关性的Modigliani-Miller定理(简称“MM”定理)也应用了套利的基本逻辑。这一由Franco Modigliani 和 Merton H. Miller (1958, 1963) 创立的著名定理可以看成是最初由Irving Fisher (1930) 创立的“分离定理”的一个推广。事实上，Fisher认为在完全和有效的资本市场上，私人企业主的生产决策和企业主自己多期的消费决定应当是相互独立的。他的意思是说，企业的利润最大化生产计划将不会受到企业主的借贷决定的影响，即生产决策和融资决策是相互独立的。

Modigliani-Miller 在套利假设下扩展了Fisher 的这一定理。将企业看作是资产，对具有不同融资政策的企业来说，如果它们基本的生产决策是相同的话，那么这些企业的市场价值就应当是相同的。否则的话就会存在套利机会。因此，不管公司的融资结构如何，套利机会的存在保证了公司的价值一定相同。

有效市场假说

金融学中重要性排在其次的系列工作是资产价格的实证分析。一个比较麻烦的发现是价格似乎是服从随机游走的。更具体点来说，最初根据Louis Bachelier (1900,研究商品价格)，其后由Holbrook Working (1934, 研究不同种的价格时间序列)，Alfred Cowles (1933, 1937,研究美国股票价格)，以及Maurice G. Kendall (1953,研究英国股票和商品价格)等人的工作表明，后继价格变化和资产市场之间似乎没有任何关联。

Working-Cowles-Kendall的实证发现带来了经济家的恐慌和质疑。因为如果资产价格是由“供给和需求力量”决定的话，那么价格的变化应当只向市场出清方向移动而不是随机游走的。但并不是所有的人都讨厌这一结果。许多人将其看作是论证“基本派”观点不正确的证据，即金融市场确实是无规则的“赌场”，因而不在经济学家应当考虑的合理对象范畴内。但还有其他人则声称这一结果表明企图用传统的“统计”方法来表达任何现象的做法是失败的。之后Clive Granger 和Oskar Morgenstern (1963)，及 Eugene F. Fama (1965, 1970) 等运用了更强大的时间序列方法但也得出了相同的随机的结果。

历史性的突破应当归功于Paul A. Samuelson (1965) 和Benoit Mandelbrot (1966)。Samuelson 不仅没有认为金融市场没有按照经济规律运作，相反地，他将Working-Cowles-Kendall的结果解释成为金融市场非常有效地在按照经济规律运作！他的基本观点非常简单：如果价格波动不是随机的(因而是可以预测的)话，那么任何一个寻求利润的套利者就可以通过适当的资产买卖来实现这一利润。Samuelson和 Mandelbrot 因此提出了著名的有效市场假说(简称“EMH”)：如果市场有效，则所有关于资产的公开(在有些版本中还包括不公开)信息将瞬间反映在价格上。(注意 “有效”一词仅仅是指市场参与者充分利用了他们所能知道的信息；与其他类型的“经济有效性”如生产资源分配的有效性无关。) 如果价格变化看上去是随机并不可预测的话，那是因为投资者们尽了他们应尽的职责：所有可能存在的套利机会都已经被发现并最大程度地利用了。

这一 “有效市场假说” 先因Eugene Fama (1970)而变成了著名理论，之后又被人与新古典宏观经济学派的理性预期假说联系起来。这一理论并未取悦实业家。“技术分析”交易家或是“图表主义者”认为他们可以通过观察价格变动的方式来预测资产价格的观点受到了挑战：EMH认为他们不能够“击败市场”因为任何可得的信息都已经融合到价格中了。这一理论也在无形中惹恼了基本派实业家：有效市场的观点依赖于“信息”和“看法”，因而至少在原则上排除了因谣言而形成的投机泡沫，错误信息及“人群疯狂症”等的可能性。

更加令人烦恼的是，EMH也没有令经济学家们感到高兴。EMH可能是比较适应现实情况的实证性假说之一 (即使Robert Shiller (1981) 对其有批判)，但它似乎并没有强有力的理论基础。同时该理论似乎对以下的反对意见无力反驳：如果所有的信息已经包含在价格之中，投资者是完全理性的话，那么不仅没有人可以通过信息获利，而且很可能根本不会有交易发生！Sanford J. Grossman 和Joseph E. Stiglitz (1980) 及Paul Milgrom 和Nancy Stokey (1982) 提出了这一理性预期的悖论。直觉上来说，这一悖论由以下的例子来解释 (这里我们稍稍简化了一点)。有效市场假说实际上意味着“没有免费午餐”，即不会有100块钱躺在路边等人来捡。因为如果有的话，别人早就已经把它们捡走了。因此，看路边有没有钱是根本没有意义的(尤其是在这一看的动作还有成本的情况下)。但是如果每个人都这么想，没有人会去低头看路边的话，那么在路边就可能会有还没被人捡起来的100块钱。但是现在确实有100块钱躺在路边，人们就应该低头看一看。但是如果每个人都意识到了这一点，那么他们就会低头看并捡起那些100块钱，那么我们就回到了最初的第一阶段，并且认为地上不会有100块钱 (因此看路边就没有任何意义，等等)。正是有效市场假说的理论基础并不是那么有力才导致了这一推断的死循环。
金融学前沿理论应用综述及其展望

摘要：行为金融学的兴起揭开了金融学前沿理论的主流---数理金融学正在发生新的飞跃，而实验经济学和金融物理学的出现进一步深化了这种变革。国外对金融学的基础研究和应用研究正日益蓬勃发展，而中国在这方面的努力尚属初步阶段。可以预料：中国学者的金融学基础研究和应用研究还有很长的一段路要走，其细化研究和综合研究还有待进一步拓展。


自从戈森定律的兴起，再加上英国的杰文斯、奥地利门格尔和瑞士的瓦尔拉斯在19世纪70年代掀起“边际革命”以来，经济学基础理论便发生了第二次飞跃。经济学基础理论第一次飞跃是由传统的劳动价值论转到基数效用价值论的飞跃，第二次飞跃是基数效用论朝着序数效用论的转换。而序数效用论之萌发也即是人类开始重视心理效用在经济生活中的体现。
20世纪80年代以来，行为经济学的发展如火如荼。行为经济学的兴起与蓬勃发展标志着学者对经济生活中的心理效应的认识的深化和发展。与此同时，作为行为经济学主要的、成功的运用来看，行为金融学在对主流金融学(又称标准金融学)的批判与质疑中成长壮大，在股票市场实践中显示了强大的力量。行为金融理论认为，证券的市场价格并不只由证券自身包含的一些内在因素所决定，而且还在很大程度上受到各参与主体行为的影响,即投资者心理与行为对证券市场的价格决定及其变动具有重大影响。行为金融学的蓬勃发展离不开心理学分析所起的作用。行为金融学融汇了心理学基本原理，其主要表现在信仰（过度自信 、 乐观主义和如意算盘、代表性、保守主义、确认偏误、 定位、记忆偏误）以及偏好( 展望理论、模糊规避)在行为金融学的应用。从而，行为金融理论包含两个关键要素：（1）部分投资者由非理性或非标准偏好驱使而做出非理性行为；（2）具有标准偏好的理性投资者无法通过套利活动纠正非理性投资者造成的资产价格偏差。这意味着非理性预期可以长期、实质性地影响金融资产的价格。
从20世纪90年代至今，行为金融学在理论和实证方面的研究都取得了重大进展，从而逐渐为经济学的主流所接受。自诞生起就被奉为经典的现代金融理论受到的挑战一直未停过，主要是行为金融学对其理论前提“理性人假设”、“有效市场假说”的挑战甚为激烈。在对传统主流经济（金融）学的批判中，一大批行为经济（金融）学家成长起来，并获得了世人的承认。主流金融学的不足主要表现在：主流金融资产定价理论在实践和解释金融市场“异象”中遇到了巨大困难。主流金融学--资产定价理论主要包括现代资产组合理论、股票资产定价模型理论及套利定价理论。主流金融学中的资产定价理论是以有效市场假说为隐含前提，建立在数理模型和一系列假设基础之上，不能较好地说明实际投资过程，作为投资决策的依据在实践中也存在较大的不足。而行为金融理论对作为主流金融学理论基石的有效市场假说进行了有力的批驳与质疑。

黄树青在《行为金融学与数理金融学论争》一文中，提到De Bondt 和 Thaler(1985)、Statman(1995)、Berstein(1996)、以及Shiller(2000)等行为金融学家在不遗余力地为行为金融学呐喊。而行为金融学与数理金融学争论的起点是1973年——1974年纽约城市电力公司取消红利支付导致中小股东扬言采取暴力行动；其争论的核心是市场有效性---过度反应和滞后反应；其争论的新发展主要表现在：行为资产定价模型与资本资产定价模型的对立；行为金融组合理论与马柯维兹资产组合理论的对立；如何看待泡沫与风险补偿的对立等。而刘志阳在《国外行为金融理论述评》（载于《经济学动态》2002年第3期，页码：71——75）一文中，首先指出了EMH理论形成过程中，奥斯本和法玛的贡献最大。奥斯本提出随机游走，法玛在这基础上提出了有效市场假说。接着指出了行为金融理论的发展历史可以概括为以下阶段：（1）早期阶段（2）心理学行为金融阶段（3）金融学行为阶段。并认为行为金融理论的理论基础是：（1）期望理论；（2）行为组合理论。同时，指出了投资行为模型应分类为：（1）BSV模型；（2）DHS模型；（3）HS模型；（4）羊群效应。最后提出了行为金融实证检验：（1）小公司效应；（2）反向投资策略；（3）动态交易策略；（3）成本平均策略和时间分散化策略。而与此同时，学者卫珑在《关于中国资本市场问题的研究综述》（载于《经济学动态》2002年第3期）一文中总结了国内著名专家学者们诸如樊纲、吴晓求、梁定邦、吴敬琏以及厉以宁等人对中国资本市场（包括股票市场）的看法以及他们对其主要问题的研究。但在这一文中，没有丝毫迹象表明这些专家学者们运用行为金融学等基础理论对中国股票市场进行研究，而是总结了这些专家在这方面的定性分析。从中可以保守地推出：至少在中国著名的学者圈子里，引用比较前沿的数量方法来研究中国股票市场的数目不容乐观。换言之，我们还是将国外金融学前沿理论基本处于引入的初级阶段，基本上是对国外的金融学前沿理论做综述而简单介绍之，将其运用到中国资本市场（包括股票市场）的分析很少，做综合分析的就更少。目前，国内学者引入金融学前沿方法对中国股票市场研究的主要有：张本祥（《非线性动力学的理论及其应用——资本市场非线性分析》；吉林出版社2001年11月第1版）；孙博文（《中国股市波动的混沌吸引子的测定与计算》[J]，哈尔滨理工大学学报，2001，5）；金学伟（《用分形理论看当前股市》）等。

除了上面已经提到过的，国外学者运用行为金融学等前沿理论对资本市场（包括股票市场）的研究主要有： Kahneman和Tversky的期望理论；Kahneman和Tversky的遗憾论；Shefrin 和Statan的行为资产定价模型和行为金融组合理论；LeRoy 和 Porter 对过度反应的研究；Bernard 和Thomas 对反应不足的研究；Tversky 和 Shafir 对分离效应的研究；Tversky 和Kahneman 的可行性试探法的研究等。除此之外，实验经济学的兴起为行为金融学的基础研究和应用研究提供了又一强大武器。实验经济学对经济人理性假设提出了强烈的挑战，使得过去奉为经典的“大数定律”和“大拇指法则”遭受到根本的震撼，从而提出了一个假设：在不同的测度空间下，原有的经济研究将发生面目全非的变化。而这一假设与西方学者们大量引入鞅论、测度论和分形以及流形等理论到股票市场分析当中来是相互呼应的。我们知道，在Grassman空间下与在Hausdorff 空间下以及Wiener 空间下，同一事物采用不同的标量来刻度得出的结果是不同的，甚至迥然相异。正如在同一反馈函数，对初值的精度稍有不同或者迭代次数不同，得出的结果或许一个是收敛的，一个是混沌的。当然，金融物理学的兴起也促进了金融学研究的革命性变化。金融物理学对经济学的另一个基本假设（信息充分）提出了严重的挑战。关于对这一假设的研究很早的时候就有肯尼斯*J*阿罗的经典著作《信息经济学》，随后又有斯蒂格勒等诺贝尔获得者对二手市场的信息占有的研究；接着到了信息滤波经济理论时代。其主要理论为维纳滤波理论和卡尔曼滤波理论。维纳滤波理论比较集中地表述在维纳——辛钦定理中，其主要是采用偏差反馈方法，用于滤波处理。卡尔曼滤波理论是本世纪60年代初提出来的。1960年和1961年，美籍匈牙利学者卡尔曼和美国学者布希提出了递推滤波算法，成功地将状态变量方法引进滤波理论当中来。目前，对滤波理论在经济学中的拓展做出突出贡献的学者主要有穆斯和卢卡斯等人。穆斯在弗里德曼持久收入基础上提出了信息滤波；卢卡斯在继承魏克塞尔价格理论基础上，考虑了信息滤波与混淆问题。而搜寻理论实际是滤波理论在现实中的一个具体体现；统计滤波理论是以国民经济核算为基础的一种滤波理论。而金融物理学引入纤维束等革命性工具对传统金融学进行改造，也是对原有信息理论分析的一种深化。金融物理学和实验经济学是推动行为金融学向前发展的两个轮子。因为，行为金融学的视角从是行为的角度来考察金融领域的。而分析人类行为，主要从物理的角度和心理的角度来刻画。而金融物理学正是从物理的角度来考察金融问题的，同时另一方面，实验经济学主要是从心理学的角度来考察的。总之，这些领域的基本原理基本上都能在数学上找到比较合适的表达方式，从而推进金融学研究和金融学前沿理论在股票市场的运用所采用的一般形式的数学化。
沿着这些大师们的足迹，我们可以判定：未来的金融实践活动将越来越超乎一般人的设想，金融学前沿理论的应用将越来越综合化。考虑到国内学者现在的研究趋势，对于金融学前沿理论在中国股票市场分析中的应用，大致可以做如下展望：（1）Shefrin 和Statan的行为资产定价模型和行为金融组合理论。采用Shefrin 和Statan的行为资产定价模型和行为金融组合理论来分析中国股市投资者的选股优化问题；（2）Arrow的风险配置和信息相互关系模型。采用Arrow的风险配置和信息相互关系模型来探析中国股票市场的风险和信息之间的非线性相关性；（3）采用金融物理学中的资金流动态模型来解剖中国股票市场定价问题；（4）利用遍历模型和最优停时模型来探求中国股票市场的漂移系数、股票价格优化以及股市政策效应分析；（5）利用数学模型、非线性模型和混沌模型以及分形模型考察中国股票市场的复杂性行为；（6）利用序方法、卡尔夫算子以及微分流形模型探索中国股票市场的局部均衡问题；（7）利用生物学和心理学基本原理来验证实验经济学在中国股票市场的分析效果。总之，中国学者将金融学前沿理论应用到实际经济工作分析当中来还任重而道远，有待不同学科领域的学者交流合作，去挖掘和探讨金融学前沿理论并将之运用到实践当中来。
金融投资如选美

金融系统已经构成了整个经济体系的心脏。老百姓手头有了点闲钱以后，也就不再满足于银行给的那点存款利息了。股票、债券、基金、期货等金融品种也逐渐进入了普通百姓的视野，大家不仅开始关注它们，不少人还拿着真金白银投身其中，把股票、债券等金融品种炒得热火朝天。

不管是买基金、债券，还是炒股票、期货，大家的心里都是想着一件事，那就是赚钱。但金融市场上的钱并不是那么好赚。炒股票的人常常是昨天还在为赚了一点小钱而窃喜，但一觉醒来却发现今天是个跌停板，不仅昨天赚的那点小钱没了，自己的本钱也折进去老多，昨日富贵像水蒸汽一样蒸发掉了，喜悦顷刻化做泡影，剩下的只有揪心的痛。

在金融市场上，怎样才能真正赚到钱，把期盼的富贵变为真实的沉甸甸的钞票？当然是要投资决策正确。金融学的一些代表性学者从理论和实证上分别注意到了投资者理性决策的重要性。阿罗（Arrow）通过对一般均衡框架中有价证券的研究发现，只要针对未来的每一种潜在的可能性设计出相应的应对条款，就能够构造出一种“阿罗证券”来确保总体经济的一般均衡。哈里·马克威茨（H·Markowitz）发展出的均值方差模型被广泛应用于资产组合决策。莫迪利亚尼（Modigliani）和米勒（Miller）的“MM定理”为复杂的公司金融活动分析提供了一个基本构架。布莱克（Black）和莫顿（Merton）等人在MM定理和资本资产定价模型的基础上发展出了金融产品的定价模型，不仅被市场人士广泛使用，还导致了金融产品的大量创新。

中国的金融市场交易参与者对赚钱的渴望尤其强烈。但要从金融市场赚钱，就必须学会对金融产品的走势做出正确的判断，这就需要掌握一定的金融知识和实用的金融分析方法。在目前的中国金融市场上，最受推崇、应用最广泛的金融分析方法还是基本面分析方法和技术分析方法。

基本面分析主要研究影响市场变化的各种经济因素和发展趋势，它最核心的步骤是市场参与者对资料数据进行理性的分析评估并一贯坚持利用它们。基本面分析方法从长期来看是一种有用的分析工具，但它在考虑诸多影响市场的经济因素的意外变化时不够灵活和及时，因为它对政治、经济因素产生影响的考虑经常有滞后性。另外，不同流派的经济学家面对同样的数据时，往往出现模糊不清甚至相互矛盾的结论。从另外一个角度来看，即使长期来看预测准确率很高的基本面分析，其预测的走势很对，但无法预测到一个准确的变化轨迹，所以市场参与者无法据此投资，即使投资了，也往往是“赚了指数，赔了钞票”。在需要进行定量分析时，基本面分析确实就有问题了。

技术分析弥补了短期分析中基本面分析的不足。技术分析仅依赖于对价格变化的观察和解释来做出分析结论，易学易用，有助于市场参与者对新的市场事件做出灵活反应。但技术分析成功运用的前提条件是市场供求双方必须自由发挥作用。这个条件不具备，对价格变化的解释就失去意义。由于金融市场上价格的噪音化或者故意扭曲，技术分析所倚赖的图形往往也被噪音化，图形所显示的意义大部分都不能实现，虚假突破成为经常发生的事情。如果按照实际上被噪音化的技术图形所显示的意义去进行投资，那就只有一个结果——竹篮打水一场空。

无论是基本面分析方法还是技术分析方法，其实都各有千秋，各有不足。可惜的是，确立和发展这些学说的经济学家们，无论是阿罗、马克威茨、莫迪利亚尼，还是布莱克和莫顿，他们都没有充分利用好自己的学说从金融市场上赚到大钱。这使我们难免要怀疑：如果不是这些理论和分析方法存在致命的问题，那这些金融学家们为什么没有利用他们自己的学说和分析工具赚到钱？

但有一位经济学家依靠自己的理论赚了大钱，他就是凯恩斯。1908-1914年间，凯恩斯在大学里教书，为了日后能够潜心从事学术研究而不为五斗米的事情费神，他什么课都讲，指望靠赚课时费积攒些钱财。后来终于发现，靠赚课时费，讲到吐血也积攒不了几个钱。于是，凯恩斯先生就借了几千英镑干起了远期外汇投机的营生，4个月赚的钱相当于他讲10年课的收入。初战告捷后，凯恩斯先生觉得这钱赚得太痛快了，于是继续投资。3个月以后，却把借来的钱和赚到的钱一起亏了个精光。凯恩斯先生心有不甘，就像赌徒总想把从桌子上输掉的钱赢回来一样，他决心哪里跌倒哪里站起来。他7个月后涉足棉花期货交易，大获成功。受此鼓舞，他一鼓作气把期货品种挨个儿做了个遍，还嫌不过瘾，又开始炒股票。在十几年的金融市场投资生涯中，凯恩斯先生赚得盆满钵满，积攒了一辈子享用不完的巨额财富。更为关键的是，他还留下了更为宝贵的财富，那就是他创立的关于金融市场投资的理论——选美理论。

凯恩斯先生总结自己在金融市场投资的诀窍时，以形象化的语言描述了他的投资理论，那就是金融投资如同选美。在有众多美女参加的选美比赛中，如果猜中了谁能够得冠军，你就可以得到大奖。你应该怎么猜？凯恩斯先生告诉你，别猜你认为最漂亮的美女能够拿冠军，而应该猜大家会选哪个美女做冠军。即便那个女孩丑得像时下经常出入各类搞笑场合的娱乐明星，只要大家都投她的票，你就应该选！

 
 
作者：英国《金融时报》马利德(Richard McGregor)
2006年9月27日 星期三
 
 
中
国国家外汇管理局(State Administration of Foreign Exchange)坐落在北京金融街一座极普通的办公楼里，其英文首字母缩写为“SAFE”，听起来就像60年代搞笑间谍剧中那些虚构的秘密组织，但它却承担着现实世界里一项严肃的工作——管理中国的巨额外汇储备。

从前，这项工作与中国以外的世界没有多大关系，但中国不断膨胀的贸易顺差和巨额的资金流入，让外管局拥有足以媲美全球基金管理巨头的投资资金。过不了几周，中国的外汇储备就将超出1万亿美元——这对任何国家都是创纪录的，更不用说像中国这样的发展中国家。

但不是每个中国人都会庆祝这一时刻，特别是对于外管局及其上级主管单位的官员。外管局隶属于中国的央行——中国人民银行(PBoC)。“1万亿是个大数目，但也是块烫手的山芋，”中国国际金融有限公司(China International Capital Corp)首席经济学家哈继铭表示。“如果管理不善，出现任何价值损失，都会使负责人蒙羞，无论他是谁。”中金公司是中国最大的投资银行。

美元充斥中国

堆积如山的外汇储备，产生于多年来外国投资的涌入，然后是投机资金的流入，更近一些时候，则是由于贸易顺差不断膨胀，导致美元充斥中国。正常情况下，美元过量会推高人民币汇率，但为了维持人民币币值的稳定，中国央行买下了几乎全部流入国内的外汇，在自己的资产负债表上管理这些资金。

在华盛顿，中国的外汇储备已成为美国对华指控的头号证据，证明中国对外汇市场的干预，人为地使其汇率保持在低水平，令美国更难以扩大出口并由此削减其贸易逆差。美国财政部长汉克?保尔森(Hank Paulson)上周访问北京时再次提到汇率问题。在中国，有许多人都同意，汇率需要改革，但他们反驳称，如果美国经济不改变，中国政府对停止外汇储备的增加几乎无能为力。

“中国找到了自己作为全球制造中心的定位，即通过加工贸易，将亚洲的出口转移至中国，”中国社会科学院(Chinese Academy of Social Sciences)的李扬表示。“美国是这种做法的巨大受益人，但它不愿承认。相反，它大肆宣传自己的问题，希望其它国家为其提供资助，解决这些问题。”

外汇储备的巨大价值，使得中国内部关于国家应如何管理乃至花费这些资金的激烈辩论浮出了水面。本月，两位中国高层领导人——总理温家宝和国家副主席曾庆红——均首次在公开讲话中讨论了储备问题。

温家宝表示，外汇储备的增加“增强了中国的综合国力、国际支付能力和抗风险能力”。不过他也承认存在弊端：外汇储备流回地方金融系统，助长了经济结构的扭曲。

已经够了

曾庆红表示，中国“要采取综合措施，控制外汇储备的进一步大量增加”。中国央行行长周小川在对记者发表的即席讲话中甚至更为直率。当被问及外汇储量时，他回答道，我们已经够了。

去年7月，在要求人民币升值和停止增加美元储备的国际压力下，中国同意人民币兑美元汇率一次性升值2.1%，并承诺引入更灵活的汇率机制。但是，要停止大量购买美元似乎不大可能。自从去年的一次性升值以来，中国政府一直严格控制着人民币汇率，仅允许其再升值了约2%。

批评中国政府的人士称，现行政策使得外汇储备的进一步增加不可避免。他们认为，如果汇率政策不改变，中央政府就无法控制事态的发展。一位驻北京的外国经济学家表示：“如果汇率基本固定，就无法选择外汇储备水平。”

目前没有迹象显示，近期内汇率政策会发生变动，这其中有多方面的原因。许多政府高层官员优先考虑的是，他们担心汇率上升对沿海出口行业的冲击。那里失去的任何工作，在较贫穷的内陆省份都能同样深切地感受到，因为后者依赖的汇款，正是来自在沿海地区工作的民工。

还有另外两种考虑也很引人注目。在中国的决策群体中，有很大一部分人依然坚信，日本长期经济衰退的根源在于，80年代中期美国强迫日本大幅调整日元汇率。中国政府顾问、中国社会科学院的李扬表示：“日本长达15年的衰退与其汇率管理失败有着莫大的关系。我们不能允许这种事情在中国重演。”中国央行也辨称，要实行人民币的自由浮动，必须等待中国国内外汇交易市场的发展，而目前这个市场还处于初级阶段。

对于外管局和中国央行而言，控制外汇储备的大幅增长，就像是在走钢丝。在买进如此大量美元的过程中，中国央行不得不支付人民币，并进行“冲销”，即通过回笼人民币来抵消投放资金对中国国内经济产生的通胀压力。

为回笼货币，中国央行只得发售短期票据，其中多数期限为一年，有些甚至更短。这意味着中国当局面临着票据周转不断增长的压力。截至8月末，中国央行票据余额价值2.903万亿元人民币（合3670亿美元）。

买入这些票据的是中国国有银行，它们拥有过量现金，而且几乎没有其它投放渠道。中国官方杂志《中国外汇》的主编钟伟表示：“冲销的成本正越来越多地由中国各家银行承担。”

加息的难处

但是，提高利率，并由此提高中国银行的回报率，其效果可能只是引来更多外国资金，迫使中国进行更多的冲销。

“中国需要加息，以放缓投资增速，但由于实行固定汇率制，（官员们）担心，加息将吸引更多资金流入，”华盛顿国际经济研究所(Institute for International Economics)的尼古拉斯?拉迪(Nicholas Lardy)表示。“因此，这里有一个平衡的问题。长期而言，他们不可能既维持被低估的汇率，又能降低投资增速。”

对中国政府而言，冲销美元流入的成本多少是“中性”的。在外管局的资产负债表上，资产方是巨额以外币计价的证券，主要是美国国债，其利息比负债方的国内票据和债券高出约3个百分点。然而，一旦美国利率大幅变动，就可能迅速改变这一有利可图的局面，而美元下跌还可能造成巨额资本损失。

外汇储备的构成是个秘密

中国外汇储备的构成是个秘密，但全球基金数据分析显示，中国政府未能在任何实质意义上转移对美元的依赖。研究公司Roubini Global Economics研究主管鲍勃?塞斯特(Bob Sester)估计，中国的外汇储备约有70%为美元资产，主要是美国债券，但其他投资工具的比例越来越高，例如抵押支持证券，甚至新兴市场债券。

中国领导人曾秘密辩论过实行外汇储备多元化，减轻依赖美元资产的必要性，但他们一直严格确保这些评论不被报道，以免对紧张的全球市场造成影响。实行外汇储备多元化，减轻对美元资产的依赖已成为一种共识。“中国应将其外汇储备构成合理化，”中金的哈继铭表示。“国际货币的当前趋势指向未来减少对美元的依赖。”

然而，塞斯特表示，关于外汇储备多元化的这些猜测都没有击中关键问题。“真正的问题是总体外汇储备增长的步伐，”他表示。“我认为，相对于多数货币和可信的储备资产，人民币汇率都处于被低估水平，因此不管中国的外汇储备投向何种货币，该国都将遭遇资本损失。”

任何损失都难以承受

如果人民币汇率摇摆不定，因此导致的资本损失──即便仅是纸面损失──都可能使央行和外管局面对尖锐批评。这很不公平，因为央行只是政府全部政策的一个工具，但在动荡无常、民意至上的互联网上，国家财产遭受如此明显损失，可能会掀起抨击的巨浪。“这正在成为政府的一个巨大风险，”一位曾为中国政府提供非正式建议的外国经济学家表示。“央行和外管局都不想承担管理这一巨额资金的责任。”中国外汇储备的规模一直是导火索，引发有关如何能以其它方式部署资金的辩论。中国一些分析人士认为，最好把周小川干净利落的言论——即中国有“足够的”外汇储备——解读为央行发出的大量信号中的一个，即北京已确定自己需要留出作为传统意义外汇储备的数额，作为对冲金融风险的国家保险基金。

国务院下属智囊机构──国务院发展研究中心(DRC)经济学家夏斌曾提出，要满足这一目的，中国政府需要大约7000亿美元的外汇储备。其他评论人士提出的数额与其大体相似。如此一来，中国政府还余下约3000亿美元的资金，可酌情在其它领域支出——这是相当可观的一笔巨款，而且正以每月约200亿美元的速度增长。

从外汇储备抽调资金的各种“购物清单”，正在北京一一浮出水面。政府机构之间为争夺此笔资金的控制权，竞争也日益激烈，央行和财政部均主张自己

对此笔资金的权利。

李扬表示：“我们研究过全球各国将外汇储备交给外部管理的做法。”中国尤其详细地研究了韩国近年来的尝试：将部分外汇储备交由共同基金之类的机构管理，并由外国银行担任顾问。

新加坡模式

中国还赞赏新加坡的模式。该国成立政府投资有限公司(Government of Singapore Investment Corporation)和淡马锡控股(Temasek Holdings)，分别管理外汇储备和国家的直接投资。在北京，支持市场化改革的央行系统政府官员，已悄然成立了一家他们喜欢称之为“微型淡马锡”的实体机构——中央汇金投资有限责任公司(Central Huijin Investment Co)，该机构控制着中国最大几家银行的多数股份。

中国运用现有外汇储备资金来“购物”，排在这份半公开清单之首的是原材料，这已得到温家宝和曾庆红证实。例如，外汇储备可能用以购买进口石油，实施计划已久的战略石油储备，目前储备设施已接近完工。鉴于黄金被视为对冲美元汇率走低风险的一种工具，中国政府还在考虑是否买入黄金。

摩根大通国际(JPMorgan Chase International)总裁安浩德(Andrew Crockett)称：“我认为，将部分财富转化为实际资产的做法很有意义。”但审慎操作或许超出了中国政府官员目前的能力范围。哈继铭表示：“我认为，中国政府本身并不具有做到这点的专业知识。”安浩德曾任国际清算银行(Bank for International Settlements)总经理。

淡马锡近五分之一的职员不是新加坡人，该公司还聘请外国银行担当顾问。中国或许需要很长时间，才能轻松应付管控严格的新加坡适应的那种相对开放。

如果全球市场走势确实对中国的外汇储备不利，许多中国人可能会在海外寻找替罪羊。《中国外汇》的钟伟表示，这将是错误的。“我们不能责怪美国财政部，”他表示。“没人迫使我们买进美元。”